郭一薇2023年上半年，公司紧抓市场机遇，扩大海外市场拓展力度，实现了主营业务持续稳健增长，实现营业收入9.57亿元，同比增长21.70%。公司二季度毛利率为24.76%，相较于一季度16.89%的毛利率，环比增加7.86pct，显著回暖。

　　公司作为欧式起重机领先品牌，通过设备自动路径优化、智能防摇、智慧识别，精确定位、智能抓取等技术的突破，不断迭代物料空中搬运解决方案，大大提高了重载搬运作业效率。自动化、智能化的桁架机器人式空中重载搬运解决方案已经广泛应用于酿酒行业酒糟搬运智能车间、重载仓储管控自动化车间、重载物料搬运自动化工厂等应用场景。2023年上半年，公司绿色标准化起重机开始大规模推广，推动欧式起重机渗透率持续提升。在国际市场上，公司以“中国最好的欧式起重机”为目标定位，有序推进东南亚、欧洲等国际化市场落地，全球市场布局进入新阶段。

　　2023年6月25日，法兰泰克新设智能起重机制造基地在湖州开工。该项目一期规划占地面积201.7亩，主要用于智能电动葫芦及驱动总成的研发、制造、销售和服务。公司将建设以信息化、自动化、面向C2M的智能工厂，为客户提供基于人工智能、IOT/5G，大数据技术的智能搬运成套设备和相关的机电装备及其配件，同时完成国外先进起重技术的国产化、起重机核心关键部件的进口替代和产能扩张。湖州智能起重机项目将作为法兰泰克核心部件的又一制造基地，进一步强化物料搬运装备全产业链核心部件自制能力优势。

　　盈利预测 预测公司2023-2025年收入分别为23.82、30.66、39.41亿元，EPS分别为0.75、0.98、1.25元，当前股价对应PE分别为12、9、7倍，维持“买入”投资评级。

　　风险提示 下游需求不及预期；原材料价格波动；新增业务利润率与销量不及预期

　　2023年Q2归母净利润同比增长27%：2023年H1，公司实现收入80.74亿元，同比+58.4%，实现归母净利润7.4亿元，同比+26.5%，实现扣非归母净利润7.07亿元，同比+26.1%。单拆Q2，公司实现收入39.52亿元，同比+68.6%，实现归母净利润3.74亿元，同比+26.8%，实现扣非归母净利润3.51亿元，同比+25.6%。

　　2023年Q2费用率同比改善明显：2023年Q2，公司实现毛利率19.04%，同比下滑5.46pct，主要系黄金、镶嵌类产品销售结构变化所致。销售费用率5.37%，同比改善1.53pct，管理费用率0.58%，同比改善0.27pct。

　　黄金产品矩阵持续丰富完善，拉动收入高增：2023年H1，公司素金类产品实现收入67.3亿元，同比大增71.7%，占比83.4%，镶嵌类产品实现收入5.26亿元，同比+2.6%，占比6.5%，品牌使用费收入4.3亿元，同比+36.6%。2023年H1，周大生002867）紧跟国潮文化和年轻人“悦己”需求的提升，构建了丰富的黄金产品矩阵，打造出独特而具有设计感的“国潮珠宝”，加大黄金产品的IP合作力度，新增了《莫奈》IP联名系列。

　　电商渠道收入高增，省代模式助力下快速拓店：分渠道看，2023年H1，公司自营门店收入8.28亿元，同比+46.0%，自营电商渠道收入11.55亿元，同比+91.3%，加盟业务收入59.8亿元，同比+57.2%。截至2023年6月底，公司门店总数达到4735家，上半年净增119家，其中加盟门店4453家，上半年净增86家，直营门店282家，上半年净增33家，省代模式助力下公司开店表现亮眼。

　　黄金消费维持高景气，店效提升明显：2023年H1，公司自营单店收入305.49万元，同比+26.6%，其中镶嵌收入22.11万元，同比-16.8%，黄金收入275.54万元，同比+32.95%。加盟单店平均收入136.29万元，同比+52.5%，其中镶嵌收入8.73万元，同比-6.8%，黄金收入115.47万元，同比+64.3%，黄金毛利5.64万元，同比+74.3%。2023年H1，黄金消费延续高景气，周大生通过区域展销模式提升供货效率，店效提升明显。

　　盈利预测与投资评级：周大生是我国头部的黄金珠宝品牌，省代模式助力下拓店速度加快，考虑黄金占比提升较快，镶嵌恢复还要时间，我们下调公司2023-25年归母净利润从14.7/17.55/20.2亿元至13.95/16.7/19.2亿元，最新股价对应2023-25年PE为12/10/9倍，维持“买入”评级。

　　事件：公司披露2023年中报，实现营业收入158.3亿元，同比+10.0%，归母净利润11.9亿元，同比-24.8%；其中二季度实现营收92.0亿元，同比+17.1%，归母净利润9.5亿元，同比+3.2%，基本符合我们的预期。

　　海外拓展、国内非水泥发力共同对冲国内水泥下行：(1)23H1公司水泥及熟料业务实现收入97.5亿元，同比-5.0%，销量2995万吨，同比+2.1%，测算单吨均价为326元，同比-24.6元。上半年全国水泥需求低迷，且价格表现弱于季节性规律，公司积极推进海外业务，对冲国内需求下行，收入表现韧性，上半年国内/国外水泥业务分别实现营收74.6/23.0亿元，同比分别-12.4%/+30.6%；(2)商混业务收入31.7亿元，同比+58.5%，销量1095万方，同比+82.3%，测算单方均价为290元，同比-43.5元；骨料业务收入21.6亿元，同比+69.1%，销量5051万吨，同比+103.3%，测算单吨均价为42.8元，同比-8.7元。公司上半年商混/骨料分别新增年产能2115万方/3150万吨，分别得益于武穴等骨料项目产能释放以及混凝土轻资产租赁模式下的拓展，支撑非水泥收入高速增长。

　　毛利率同比下降3.6pct至24.4%，期间费用率水平稳定：(1)23H1受销售均价下降影响，测算水泥及熟料/商混/骨料业务单位毛利下降14.1/20.8/11.7元至74.4/37.7/19.3元，水泥吨毛利为2018年以来同期最低值；(2)销售/管理/研发/财务费用率分别为4.4%/5.1%/0.4%/1.5%，同比分别-0.6/持平/+0.1/+0.4pct，销售费用率下降主要是由于员工成本下降叠加分母端营收增加，财务费用率上升主要是由于利息支出增加影响；(3)实现投资收益3428万元，同比+61.0%，主要是由于上半年收购的阿曼水泥公司贡献利润；(4)归母净利率为7.5%，同比-3.5pct。

　　经营活动净现金流大幅增加，资产负债率略有下降：(1)23H1公司实现经营活动净现金流21.3亿元，同比+67.9%，表现明显好于盈利端，主要是因为上半年矿山采矿权、使用权资产摊销增加，以及资产运营效率优化；(2)购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为18.2亿元，同比-50.2%，资本开支放缓，主要投入骨料系列项目和武穴年产3000万吨机制砂项目，此外中报使用权资产余额较年初增加7.85亿元，反映混凝土轻资产租赁模式持续推进；(3)中报带息债务余额、资产负债率分别为183.8亿元、51.1%，环比一季度末分别下降3.7亿元、1.3pct。

　　逆周期调节加码与行业自律改善有望推动盈利底部回升，非水泥+海外业务布局有望持续贡献增量。淡季水泥价格经历连续回落后，已处高成本企业现金成本线附近，短期行业供给主动收缩的力度在加强，行业自律改善，价格也有望确认阶段性底部，随着政治局会议强化逆周期调节力度，基建增量政策有望落地，支撑实物需求，叠加旺季需求季节性回暖，盈利迎来底部回升。公司非水泥业务上半年EBITDA贡献占比超过50%，后续国内骨料产能继续释放，阿曼项目收购完成、坦桑尼亚升级改造投产以及南非收购项目的推进持续贡献海外增量。

　　盈利预测与投资评级：公司水泥及熟料主业盈利有望稳步改善，非水泥+海外业务有望贡献新的增长点。我们维持2023-2025年归母净利润预测分别为31.2亿元/35.9亿元/38.8亿元，8月25日收盘价对应市盈率9.0/7.8/7.2倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：水泥需求恢复不及预期；非水泥+海外业务扩张不及预期；房地产信用风险失控的风险；市场竞争加剧的风险。

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