拽少爷的恋爱法则本文分为六部分：一、业务与行业；二、公司治理；三、财务分析；四、核心竞争力及投资逻辑；五、盈利预测及估值；六、投资观点

　　电子工艺装备（毛利率28.71%）79.25%、电子元器件（毛利率65.12%）、其他0.5%；

　　1、半导体装备：刻蚀机、PVD、CVD、氧化炉、扩散炉、清洗机及MFC等7大类，面向集成电路、先进封装、半导体等领域，涵盖半导体生产前后道工艺的大部分关键工艺装备；

　　2、真空装备：拥有真空热处理设备、气氛保护热处理设备、连续式热处理设备和晶体生长设备四大类产品，广泛应用于光伏晶体制造、新材料、真空电子、航空航天和磁性材料等领域。公司已为国际单晶硅片标杆企业提供数千台的单晶炉设备供应。

　　3、新能源锂电装备：生产锂离子电池极片制造用的浆料制备系统、真空搅拌机、涂布机、强力轧膜机、高速分切机等装备；

　　4、电子元器件：包括电阻、电容、晶体器件、微波组件、模块电源、混合集成电路，广泛应用于航空航天、精密仪器仪表、自动控制等高精尖特种行业领域。

　　上游采购电子元器件、机电一体、气体输送系统等，下游应用至集成电路、半导体照明、功率器件、微机电系统、先进封装、光伏、新型显示、真空电子、锂离子电池等领域。

　　长江存储、长鑫存储、中芯国际、华虹华力、武汉新芯、三安光电、华灿光电、德豪润达、京东方、隆基股份、海润光伏、晶澳太阳能等，前五名客户销售占比34.31%

　　国外：美国Applied Material、荷兰ASML、美国LAM、日本TEL和DNS、美国KLA等，半导体制造设备市场合计份额超过60%。其他竞争对手包括东京电子、应用材料、泛林半导体、爱德万测试、斯科半导体、日立高科等；

　　1、国产化替代：半导体设备技术难度很高，虽然全球市场不足700亿美元，但以其为基础支撑的产业不止万亿美元，利润率非常高。这个市场常年被国外公司寡头垄断，并且设备厂商利润水平极高，国产设备市占率尚不足10%，随着以北方华创为代表的国产厂商在技术上的持续突破，及半导体国产化进程的稳步推进，大陆半导体设备厂商份额持续提升。

　　2、全球半导体产能向国内转移：根据IC Insights 的报告，2018年底中国大陆的晶圆厂产能236.1万片/月，占全球的12.5%。2018年中国本土制造的芯片价值量约占本土销售额的15%，到2023年可能提升至20%。全球半导体产业链向中国倾斜的趋势已经形成，这样的历史契机势必为我国设备企业带来机会；

　　3、行业跟随宏观经济复苏：随着半导体行业的复苏，半导体设备需求也在逐渐高涨，2020年全球半导体设备需求达到 689亿美元，同比增长15.2%，为历年最高。其中主要推动力就是中国大陆的晶圆厂建设需求猛增，2020 年中国大陆半导体设备需求达181亿美元，成为最大半导体设备市场。为应对半导体制造产能往国内转移、下游市场激增，本土企业积极建厂，未来国内半导体设备依然可以保持较高的需求。

　　2、2020年2月，公司向441名激励对象授予权益895.5万股，股票期权和限制性股票，激励对象为公司核心技术人才及管理骨干354人，行权价格为69.20元/份；

　　1、公司主营业务是半导体晶圆制造过程中所需的设备，主营业务占比约六成，主要包括刻蚀机、PVD、CVD、氧化炉、扩散炉、清洗机及MFC等7大类，由于国内半导体被海外行业龙头“卡脖子”，因此资本市场对半导体设备给予了非常高的预期，半导体制造设备也是支撑公司高估值的核心原因；此外公司还有真空设备（用于光伏、先进制造等领域）、锂电池制造设备、电子元器件，文章以分析核心业务半导体制造设备为主；

　　2、半导体生产制造主要分为三大步骤，分别是硅片制造、晶圆制造和封测，三大环节公司均有涉及，但是最核心的光刻机和离子注入机尚未涉足。目前全球前五大半导体设备厂商占据了全球近60%的市场份额，国产的半导体设备渗透率在国内仅有10%左右，参与的公司也非常少，并且绝大部分是技术含量相对较低的领域。整体来说国产半导体设备还非常薄弱，未来增长空间非常广阔、需要克服的困难也非常大；

　　3、公司作为国内半导体制造设备龙头，近几年也受到国家政策、资金的大力支持，同时下游主要客户长江存储、中芯国际、长鑫存储等也大力采购公司的产品，公司不缺资金、不缺市场，当下最亟需的仍然是技术的突破；但是从技术难度和公司的研发投入来看，公司取得实质性的突破仍需较长的时间；

　　4、未来公司的主要成长逻辑来自于半导体制造产能向中国转移、国内晶圆制造产能提升带来的行业增长，然后是半导体设备的国产化。行业增长趋势良好，公司业绩增长可期，但是在技术尚未实质性突破的前提下，业务爆发式成长的可能性较低；

　　1、公司大股东为国企，合计持股44.53%，管理层较为年轻，股权激励和期权的推出有利于提高员工的积极性；

　　3、员工以生产和技术人员为主，半导体设备制造属于技术密集型行业，公司人均产出和利润较同行中微公司低很多；

　　2020年Q3：货币资金23.63，应收账款23.6，预付款2.48，其他应收款1.21，存货46.86，其他流动资产2.81；投资性房产0.62，固定资产21，在建工程1.23，无形资产17.97，开发支出15.68；短期借款10.79，应付账款26.25，合同负债23.48（+8.7），其他应付款2.26，一年内到期非流动负债4.6，其他流动负债5；股本4.96，资本公积41.93，库存股1.54，未分利润16.93，净资产62.97，负债率58.57%

　　1、公司账面现金充足，应收账款和存货金额较大、占比高，考虑到下游客户的实力，坏账核销风险较低，但是有损公司的盈利能力；有息负债较少，合同负债增长了8个亿；整体负债率低于60%，资产结构只能算勉强健康；

　　2、前三季度营收增长了40%，主要是受益国内晶圆厂投资热潮，具有一定的投资周期属性；费用控制良好，研发投入不足，其他收益以政府补助为主，税费返还为辅（半导体减免部分增值税），公司在手订单充足，预计2021年仍将保持稳健增长；

　　3、公司净资产收益率长期保持在个位数水平，在高科技板块中属于非常低的水平，毛利率在2020年有明显的下滑，或与竞争、季节性有关，公司整体盈利能力较弱；

　　公司在多年业务发展过程中，积累了大量的电子工艺装备及电子元器件核心技术，建立了以刻蚀技术、薄膜技术、清洗技术、精密气体计量及控制技术、真空热处理技术、晶体生长技术和高可靠电子元器件技术等为主的核心技术体系，形成了产品种类多、工艺覆盖广、多工艺整合的技术协同优势，增强了技术创新能力，为公司在日益激烈的市场竞争中提供了坚实的技术保障。

　　公司产品刻蚀机、PVD、CVD、ALD、氧化/扩散炉、退火炉、清洗机、外延设备等产品在集成电路及泛半导体领域实现量产应用，成为国内主流半导体设备供应商；真空热处理设备、气氛保护热处理设备、连续式热处理设备、晶体生长设备及磁性材料制造设备等产品应用范围涵盖高能物理、航空航天、电真空器件、光伏材料、高端磁性材料领域，成为新材料、新能源领域高端设备的供应商；电阻、电容、晶体器件、模块电源等精密电子元器件，持续为航空航天、精密仪器仪表、自动控制等高、精、尖特种行业用户提供服务，是国内高可靠电子元器件的重要配套企业。

　　公司拥有一支与业务发展相匹配的管理和技术团队，形成了以高端管理人才、高端技术人才为核心的多层次、多梯度的人才队伍，在企业发展战略选择、经营管理和技术研发方面具备了更加专业的能力。公司积极推行国有企业改革，建立了市场化的选人用人机制，通过实施两期股权激励计划，有效增强了管理团队和核心技术团队的责任感，激发了团队积极性。

　　半导体行业技术日新月异，在摩尔定律推动下，技术不断更新迭代。虽然公司近年来通过持续的研发，已推出多款集成电路核心设备，并进入生产线应用。但是国际竞争对手对高端技术研发也持续保持高强度投入，使得公司新产品产业化存在一定风险。

　　随着集成电路及泛半导体制造产能向中国大陆转移，国内产线新建、扩建带来了对高端人才需求的急剧增加，引发了人才总量供需矛盾，使公司吸引和留住核心技术人才存在挑战，可能对公司经营与发展造成核心技术人才不足的风险。

　　多年来的自主研发及对知识产权的高度重视，使公司建立起了完善的知识产权保护体系。随着公司产品种类的扩展和业务规模的扩张，公司产品与国内外同行的市场重叠度不断加大，导致未来公司与竞争对手在知识产权方面发生互诉冲突的可能性增加。

　　公司经历多次业务整合，已经成为国内半导体设备龙头，过去几年在半导体行业投资浪潮中公司营收和净利润保持了快速增长。虽然公司贵为国内龙头，但是在全球竞争序列中只能排到第三梯队，距离行业龙头还有非常远的距离。而公司当下的研发投入力度不够，中短期都很难达到国际同行的平均水平，未来公司的主要成长逻辑还是行业景气度和国产替代，这两样逻辑不支撑公司业绩爆发式增长，也无法支撑上百倍的市盈率。

　　A~AAA代表基本面非常优秀，B~BBB代表基本面比较优秀，C~CCC代表概念性比较强，评级仅为个人观点，以上内容仅供参考，不作为投资建议。

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